2009年1月，第一個比特幣「區塊」，產生了第一批的50個比特幣。
2024年1月，睽違了近16年，比特幣 ETF 正式被美國證券交易委員會（SEC）正式批准，在1月11日開始上市交易。
雖然美國以外的國家還無法投資比特幣 ETF，但多了解背後的機制，未來能夠進場時便已做好準備。
這篇文會依序說明：
- 比特幣 ETF 與目前交易所買賣相比的優缺點
- 背後的金融機制如何運作
- 授權參與者（AP）、做市商（MM）如何協助發行商維持價格
- 現在發行的 ETF 有哪一些
- 如何透過 ETF 的資金流動預測價格
比特幣 ETF 優缺點
優點：
- 方便性：可以直接用原本的證券帳戶買入比特幣，不用擔心過往存儲、保管等等的延伸問題
- 流動性：因為傳統的美金可以直接買入，入場的人一定變多，那流動性肯定比以往好
- 高品質：貝萊德（BlackRock）過往有許多傳統 ETF 的創建經驗，品質肯定有保證
缺點：
- 價格波動大：因為比特幣本身的價格波動就大，所以連帶此 ETF 的價格肯定上沖下洗。
- 費用高：投資比特幣 ETF 相比加密貨幣交易所，多了管理費用，回報多少受影響。
大家有興趣，也可以看一下貝萊德的宣傳廣告。
比特幣 ETF 的金融機制
主要有三個角色：基金發行商、授權參與者（AP，Authorized Participant）、做市商（MM，Market Maker）。
今天先講基金發行商（也就是貝萊德）與一般投資人的關係。分三塊：分割股份、所有權轉移、套利機制。
分割股份
一開始，基金發行商會先在購買一定數量的比特幣，並且存放在加密貨幣的錢包。這些比特幣的全部價值，對應到這個基金的淨值（NAV），也就是說，每個股份代表著一定比例的比特幣。
所有權轉移
當這些股份在證卷交易所上市，投資人可以在這購買或賣出這些股份。在投資人購買股份的當下，即轉讓該股份的所有權給對應的投資人。
套利機制
為了確保該 ETF 內的比特幣不會脫離市場行情價格，主要是利用「套利機制」。
當 ETF 的總股份價格，與其基金背後的比特幣總價值（淨值），兩者存在差異時。市場中另外兩位參與者，授權參與者（AP）、做市商（MM），將會與基金發行商合作進行套利，使得 ETF 的價格與其淨值一致。
畢竟，價格並不是直接拿加密貨幣交易所的價格，而是取決於該 ETF 買賣市場的供需所決定，所以難免不同的市場間存在價差。
但是又不能讓這個價差持續擴大，會讓一般人投資人套利或感到困惑。
接下來談，授權參與者（AP）、做市商（MM）在一級、二級市場是如何進行操作，協助基金發行商在背後控制理想的報價？
授權參與者（AP，Authorized Participant）
在一級市場中，AP 通常是大型金融機構，如銀行。
所謂的一級市場，是指企業直接向投資者出售其股票或債券，以籌集資本，交易主體是公司和機構。特點是，價格固定，但交易頻率低，一般是在上市前進行。
當 ETF 的價格與其淨值之間存在差異時，AP 將利用這種差異進行套利操作，以使 ETF 的價格與淨值保持一致。
方式是，AP 可以通過與 ETF 發行商，進行創建或贖回 ETF 份額來調節 ETF 的供應量。
所謂的創建，就是 AP 把真實的比特幣與發行商換成 ETF 憑證；而把 ETF 憑證換回真實的比特幣，就是贖回。
舉個生活上的例子，假設當台北夜市牛肉麵的進貨成本太高時（假設一碗 100 漲到 200 元），這時其他廠商會思考，不如把錢投資在東部牧場，請牧場養更多的牛，結果會
- 可以賺到高價差
- 但隨著投入資本提高，牛肉的產量變多
- 因而會抑制牛肉的進貨成本，使其拉向合理的價格（例如：150元）
道理其實一樣。跟當 ETF 價格已經溢價超過背後對標的真實比特幣，AP 可以直接用美金買比特幣，跟商行商換成 ETF 憑證，這樣不僅賺一筆價差，也會抑制 ETF 的價格，使其趨近於市場的比特幣均價。
做市商（MM，Market Maker）
在二級市場中，MM 扮演的角色更像是零售商（AP 像是一個批發商），與散戶直接進行交易。
所謂的二級市場，是指已經發行的股票或債券的交易市場，交易主體是散戶和大戶。特點是，價格浮動，交易頻率高，一般是在上市後進行。
同樣當 ETF 的價格與淨值存在差異時，MM 也可以利用差價進行套利，使 ETF 的價格與淨值保持一致。
方式是，MM 可以直接與 AP 談批發價，所以 MM 一次購入大量的股份，可以比一般的散戶拿到更好的價格。
繼續用上面的牛肉麵的例子，如果某一家夜市牛肉麵一碗 300 元，而它自己的每斤進貨成本為 200 元時。如果它跟牛肉廠商談原本一次進貨 5 斤的牛肉，下次一次進貨 10 斤的牛肉，算它一斤 160 元。此時會，
- 自己原本從獲利 100 元變成 140 元
- 它可以選擇讓自己獲利多一點，或賣便宜一點吸引更多用戶
- 所以它也有控制價格的能力了
不過，畢竟舉例是為了讓你更加地明白，在真實的金融市場報價是透明的，所以你的買價、賣價一出來，基本上用戶就知道你的利潤就是買賣價差的一半。
所以 MM 在金融市場的角色，更像是買價價差的控制者，讓這個價差不至於太寬、又有些利潤空間。
最後了解一下，現在的 ETF 有哪一些？如何利用 ETF 數據簡單預估 ETF 的價格。
現行的比特幣現貨 ETF
由下圖所知，目前市場有 11 支比特幣現貨 ETF。
Expense Ratio 為該 ETF 的管理費率。具體交易手續費則投資人在哪間證卷交易所購買而定。
毫無懸念的是，
灰度的 GBTC 和貝萊德的 IBIT 為市場大宗，資產管理規模名列前矛。
資金流向
凈資金流向的部分（所有 ETF），也可以看 Coinglass 這個網站。
可以看到綠色的 bar 為資金流入 ETF，紅色的 bar 為資金流出該 ETF。
很直觀可以發現，如果資金流入時，比特幣的價格通常會上升；反之則資金流出時，比特幣的價格通常會下降。
在過去近16年間，比特幣從一個創新的數字貨幣概念發展成為一種被廣泛認可的投資資產，最新的進展是比特幣ETF在美國獲得正式批准並上市交易。
這標誌著比特幣投資進入了一個新階段，投資者可以透過傳統的證券帳戶直接投資比特幣，享受更高的方便性和流動性，同時也面臨著較大的價格波動和較高的費用。
比特幣ETF的運作涉及多個金融機制和市場參與者，包括基金發行商、授權參與者和做市商，他們通過創建和贖回機制以及市場套利來維持ETF價格與比特幣實際價值的一致性。
這些機制的有效運作對於保持市場的穩定性和透明性至關重要。對於投資者而言，理解這些基本原理和市場動態將有助於做出更明智的投資決策。
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本文僅做教學使用，不代表任何投資建議，投資人需了解任何投資皆有其風險。
